麗珠集團(000513)
參芪扶正注射液和鼠神經生長因子對公司業績的負面影響將邊際減弱。 由于受到醫保控費、限制輔助用藥使用等政策的影響， 公司過去的業績主要驅動品種參芪扶正注射液2017Q4以來收入出現大幅下滑。 2018年上半年，參芪扶正注射液收入下降幅度擴大，同比下滑34.66%，在營收中的占比下降至12.01%。此外，鼠神經生長因子2018年上半年實現銷售收入2.29億元，同比下降18.13%，在營收中的占比從2017年的6.06%下降至5.02%。 隨著公司輔助生殖領域和消化道領域藥物銷售規模的擴大， 參芪扶正注射液和鼠神經生長因子在公司收入、利潤中的占比將下降，因此對公司業績的負面影響將邊際減弱。同時，公司表示由于目前參芪扶正注射液主要集中在級別醫院，但是在這些醫院的銷售分布不均， 因此公司在級別醫院的重點銷售策略是拉低產醫院，抓空白醫院。 同時， 公司會繼續加大參芪扶正注射液在基層醫院、民營醫院的銷售推廣力度。 參芪扶正注射液軟袋品種的上市也將進一步增強市場推廣與銷售的靈活性。
研發投入較大，未來在研藥物有望順利上市。 公司研發支出在營收中的占比從2015年的5.67%上升到2017年的6.75%，研發支出率高于約75%的醫藥上市公司。而公司的研發投入費用化程度高，近三年來研發支出的費用化率均在95%以上，說明公司的會計政策較為謹慎。 隨著研發投入的增加，公司在研藥品進展順利，預計未來2-3年內能獲批上市的在研藥品有注射用重組人絨促性素（ III期臨床已完成）、重組人源化抗PD-1單抗（正在進行I期臨床）、部分已報產的仿制藥和開展一致性評價的藥物。
微球、單抗研發持續推進， 將為公司構筑護城河。 微球制劑方面， 公司的醋酸曲普瑞林微球（一個月）項目已獲臨床批件，目前正在準備臨床工作；注射用醋酸亮丙瑞林（三個月）已申報臨床；后續已經立項的品種還包括戈舍瑞林植入劑、阿立哌唑微球等。 單抗方面，公司的特色在研品種首先有創新藥重組人源化抗HER2單克隆抗體。 由于該藥品是抗HER2結構域II抗體， 因此避開了Herceptin類似藥的國內激烈競爭，同時也有與Herceptin聯用的市場機會。其次是重組抗IL-6人源化單克隆抗體，該品種是生物類似物，適用于類風濕性關節炎及細胞因子風暴； 特色在研品種還有治療銀屑病、銀屑病關節炎和強直性脊柱炎的IL-17A/F單抗。 由于微球制劑和單抗的研發難度大，對研發技術要求高，若公司微球、單抗在研品種成功上市，將為公司構筑起護城河。
投資建議： 維持謹慎推薦評級。 預計公司的參芪扶正注射液和鼠神經生長因子對公司業績的負面影響將邊際減弱； 公司研發投入逐年加大，在研品種豐富，有望為公司構筑起護城河， 且未來2-3年部分在研產品有望獲批上市。 預計公司2018-2019年的基本每股收益是1.30元和1.46元，對應的市盈率是19倍和17倍， 維持謹慎推薦評級。
風險提示： 醫保控費帶來的藥品降價風險、 研發進展不及預期、 市場競爭加劇等。
